Источник: «The Economist», партнер американских бизнес-школ.
По мере того, как растет значимость и количество эмпирических исследований, жестче становится критика со стороны «бесчувственных» экономистов.
Все началось с телефонного звонка от банкира из Merrill Lynch, который хотел выяснить соотношение продуктивности инвесторов, вкладывающих в акции, с инвесторами, вкладывающими в другие активы. «Не знаю, но если бы вы мне дали $50 000, то я бы выяснил», - лаконично ответил декан бизнес-школы Чикагского университета Джим Лори. Вскоре банкир Луис Энджел предоставил деньги, и процесс был запущен. В результате, в 1960 году при университете начал свою работу Центр по исследованию стоимости ценных бумаг (CRSP). Спустя полвека информацию CRSP можно найти повсюду, последние 40 лет центр предоставляет, по меньшей мере, треть всех эмпирических исследований в финансовой области и наверняка влияет на оставшиеся две трети. Хорошо это или плохо, экономисты начали спорить, когда возник финансовый кризис.
Потребовалось немало сил, чтобы собрать информацию для CRSP, учитывая, насколько в то время были развиты компьютерные технологии. Примерно 3 миллиона информационный статей об акциях, которыми торговали на Нью-йоркской фондовой бирже с 1926 по 1960 год, перенесли с бумаги из архивов биржи на магнитную ленту. Много времени ушло на то, чтобы выверить цены с учетом дробления акций, дивидендов, снятия с котировки и т.д. Лори и его коллега по исследованию Лоуренс Фишер решили, что январь 1926 года станет датой запуска системы, поскольку они хотели, чтобы информация прошла, по крайней мере, один бизнес-цикл.
В 1964 году два экономиста опубликовали первое исследование, базирующееся на этих данных, и выяснили, что годовая совокупная доходность акций за весь 35-летний период (в зависимости от налогового статуса инвестора) была между 6,8% и 9%. Они признали, что достоверная информация о показателях на другие активы была недоступна, и в исследовании с уверенностью заявили, что доходность на акции «значительно превосходит альтернативные средства инвестирования», и предоставили первое эмпирическое подтверждение все еще популярной идеи о том, что акции являются более выгодными в долгосрочной перспективе. Лори и Фишер также сделали наблюдение, что многие люди предпочитают в активы с более низкой доходностью «из-за своей консервативной натуры и отчасти из-за опасений понести убытки по обычным акциям». Сегодня экономисты ту сумму дополнительных доходов, которую им должны компенсировать инвесторы за дополнительный риск, называют «премией за риск на обычные акции».
С этого момента невозможно было разделить финансовых экономистов и исследование данных. Нобелевский лауреат Майрон Скоулз в 1974 году стал директором CRSP и обеспечил постоянное обновление базы данных, сделал ее доступной для академических экономистов по всему миру. В итоге, этот ресурс стал более полезным, когда компьютерные технологии повсюду распространились и стали более доступными. База данных расширилась, и в нее стали входить показатели по облигациям, собственности, сырью, взаимным и биржевым фондам. Ее копируют во всем мире.
Одним из первых использовать данные CRSP начал экономист из Чикагского университета Эжен Фама для подтверждения своей «гипотезы эффективного рынка». Он выяснил, что со временем цены на акции перестают идти по четко намеченной траектории. По его мнению, рынки являются эффективными, потому что вся важная информация отражается в ценах на акции в любой конкретный момент, это означает, что нет предсказуемых движений цены, которые бы могли использовать смекалистые инвесторы. Однако г-н Фама признает, что есть подтверждения существования временной краткосрочной предсказуемости в ценах на акции.
Эмпирические финансовые данные только начали развиваться в области, которая в будущем будет называться отраслью ценообразования активов. Количество исследований в этой сфере растет быстрыми темпами. Самые популярные аспекты исследований включают влияние ликвидности на стоимость активов и влияние программ автоматизированной торговли, созданной для того, чтобы пользоваться случаями, когда ценные бумаги недооценены. Отчасти из-за того, что появлялось все больше статей о результатах исследования данных, начало расти число научных экономических журналов - с 80 в тот момент, когда только появился CRSP, до нынешних 800. Сам объем материала говорит о том, что финансовые экономисты становятся более опытными специалистами.
Некоторые экономисты беспокоятся, что этот экономический анализ представляет собой всего лишь шумиху, которая заглушает серьезные размышления по поводу крупномасштабных вопросов – например, почему два года назад финансовая система чуть не рухнула, и как этого избежать в будущем. С созданием CRSP экономисты вдруг подумали, что финансы стали научной деятельностью. Современным эмпирикам традиционные идеи об инвестировании и финансовых рынках кажутся старомодными. Поэтому экономист из Йельского университета, критик гипотезы эффективного рынка Роберт Шиллер переживает, что научные подразделения «готовят ученых идиотов, которые с огромным уважением относятся к работам, где содержится много данных». А для того, чтобы предвидеть кризис, надо было «вернуться к старомодным трактовкам явлений, изучать существующие институты и законы. Надо было посоветоваться с дедами».
Г-н Скоулз доказывает эффективность эмпирического анализа тем, что спрос на него продолжает расти. Недавно были озвучены планы начать публиковать индексы для акций компаний с низкой и высокой рыночной капитализацией, а также индексы роста и стоимости акций. По заявлениям CRSP будут в большей степени подкреплены с научной точки зрения, и на их установление не будет уходить меньше средств, по сравнению с существующими показателями. Для тех, кто верит в эффективность рынков, этого объявления будет достаточно, чтобы еще раз подтвердить успех CRSP.